Si se reduce el déficit comercial, se secará el flujo neto de dinero extranjero, lo que afectará los precios de las acciones y aumentará el coste de los préstamos para las empresas.
Por James Mackintosh / The Wall Street Journal
Explicar lo que el presidente Trump realmente quiere se ha convertido en una industria floreciente por sí misma, a menudo demostrada erróneamente en cuanto se publica. Sin embargo, dos cosas están claras sobre su política arancelaria : busca un menor déficit comercial y quiere inversión para reconstruir la industria manufacturera estadounidense. Quienes creen firmemente que podría lograr estos objetivos deberían reflexionar sobre qué más debe suceder como resultado.
El punto de partida es la balanza de pagos, la medida más amplia del comercio y la inversión que entran y salen de la economía. Sus dos caras deben equilibrarse: la cuenta corriente, que contabiliza los flujos comerciales y otros aspectos que no merece la pena analizar; y la cuenta de capital y financiera, que mide, en definitiva, el capital y el dinero que entran y salen para comprar bienes como acciones, bonos e inversiones en fábricas.
Durante años, los estadounidenses han importado mucho más de lo que han exportado, de ahí el déficit comercial en la cuenta corriente. Para equilibrar la balanza de pagos, es necesario que haya una afluencia de capital correspondiente. Esta ha provenido, en gran medida, de la compra de activos por parte de extranjeros, principalmente acciones y deuda pública en forma de bonos del Tesoro.
El plan de Trump perturbará esa dinámica. Menores déficits comerciales implican menores entradas de capital.
La primera es que el déficit general de bienes y servicios se mantiene sin cambios, pero los servicios —que a Trump no parece importarle y en los que Estados Unidos tiene superávit— se sacrifican en favor de la manufactura. Es decir, perjudican a Wall Street y Silicon Valley para beneficiar a la gente común. Esto, sin embargo, requeriría cambios en los impuestos y la regulación nacionales.
La segunda forma de reducir el déficit de bienes es reducir el déficit comercial general. Esto implicará una menor entrada de capital extranjero (recuerde, la balanza debe equilibrarse). Si a esto le sumamos una mayor inversión en manufactura —ya que los aranceles restan competitividad a los bienes importados—, Estados Unidos tendrá que destinar una mayor parte de los ahorros a financiar nuevas plantas de ensamblaje, salas blancas y talleres clandestinos.
Pero a nivel nacional, las cosas también deben equilibrarse. Más ahorro significa menos consumo. La contrapartida de que Estados Unidos haya dependido del ahorro externo durante todos estos años es que ha podido consumir mucho más. El resto del mundo tiene que trabajar para ganarse la vida, mientras que Estados Unidos obtiene beneficios a cambio de prometer su plena confianza y crédito.
A riesgo de unirme a quienes explican a Trump, desde hace tiempo he pensado que Trump se centra en las personas como trabajadores, no como consumidores. El sistema actual se centra en satisfacer las necesidades de los consumidores y en dejar que los empleos se dispersen donde quieran, incluso fuera de Estados Unidos, en lugar de generar empleos y suministrar únicamente lo que finalmente se produce.
Los mercados intentan comprender las implicaciones de cambiar radicalmente este sistema. Aquí hay cuatro:
Cosas más caras y menos opciones. Aumentar el ahorro implica reducir el consumo. Los aranceles suponen el mayor aumento de impuestos en décadas, lo que se considera un «ahorro» gubernamental, además de encarecer casi todo lo importado.
Tasas de interés más altas. Las entradas de capital que compensan el déficit comercial ayudan a financiar gran parte del endeudamiento del gobierno federal. Si se reduce drásticamente el déficit comercial, la entrada neta de capital extranjero se reduce. Los rendimientos de los bonos deberán aumentar para atraer a los ahorradores nacionales a comprar bonos del Tesoro en lugar de acciones o bonos corporativos, lo que afectará negativamente los precios de las acciones y elevará el coste del crédito para las empresas.
Bajada de los precios de las acciones. Solo una pequeña parte de la inversión extranjera se destina a la construcción de fábricas. Si hubiera más inversión extranjera directa, podría financiar al menos parte de la reconstrucción del sector manufacturero. Pero hemos asumido que Trump logra reducir los déficits comercial y de cuenta corriente, por lo que habrá menos entrada de capital extranjero (recuerde: equilibrio). Por lo tanto, una mayor construcción de fábricas extranjeras implica una menor compra de acciones y bonos por parte de extranjeros, lo que a su vez provoca una bajada de los precios de las acciones.
Un dólar más débil. En teoría económica, el dólar es la variable que se mueve cuando el ahorro y la inversión no se equilibran. Si Estados Unidos ahorra demasiado poco para cubrir su inversión, el dólar debería debilitarse para que las inversiones estadounidenses sean más atractivas para los extranjeros.
En la práctica, el dólar ha tenido demanda como reserva de divisas y para su uso en el comercio, además de servir como refugio seguro para los ahorros mundiales. Estas tres características están ahora en tela de juicio: los titulares de reservas temen verse privados de sus reservas como le ocurrió a Rusia, es probable que el comercio se reduzca debido a los aranceles, y los inversores temen que la legislación estadounidense ya no sea la protección fiable de sus activos.
Las dudas sobre la independencia de la Reserva Federal y los ataques personales de Trump a su presidente, Jerome Powell , tienen el potencial de asustar a los compradores tanto de dólares como de bonos del Tesoro.
El dólar también debería estar más débil porque la economía estadounidense también debería estarlo. Estados Unidos pasó un siglo a la vanguardia tecnológica, abandonando gradualmente las industrias de bajos salarios y baja productividad en favor de una producción cada vez más compleja y servicios de alto valor añadido, como el diseño de chips.
Recuperar esos empleos de baja productividad es posible si los aranceles son lo suficientemente altos, pero reduciría la ventaja económica de Estados Unidos sobre el resto del mundo. ¿De verdad quiere Estados Unidos recuperar los empleos de costura de Bangladesh o Camboya? Parece que sí, con los aranceles «recíprocos» fijados para esos países en el 37% y el 49%, respectivamente. Sin embargo, una menor productividad debería implicar una moneda más débil, en igualdad de condiciones.
Esto se simplifica un poco. Las tasas de interés, el dólar y la economía interactúan, por lo que obtenemos tasas más altas para cualquier nivel dado del dólar y el crecimiento, con interacciones complejas a medida que los tres fluctúan.
Antes de que los economistas de Trump se pongan a balbucear en sus cafés, un resultado realmente positivo también es imaginable, pero me parece muy improbable. El déficit podría disminuir porque las exportaciones aumentan a medida que aumenta la demanda en otros países, especialmente en aquellos que la han reprimido. El enfoque extremo de Trump sobre aranceles y defensa conmocionó a Alemania, obligándola a abandonar la austeridad, y parte de la respuesta de China a los aranceles es intentar impulsar el consumo interno.
Dudo que Alemania y China acepten rápidamente el consumismo. Pero incluso si lo hicieran, no hay razón para pensar que preferirían comprar productos manufacturados estadounidenses, en lugar de las exportaciones altamente competitivas de servicios, energía y productos agrícolas de Estados Unidos , y eso si estuvieran dispuestos a comprar cualquier producto estadounidense, después de los insultos y la poca fiabilidad de los últimos tres meses.
Dudo que los aranceles de Trump recuperen gran parte de la producción manufacturera en Estados Unidos. Si lo hacen, los inversores y los consumidores sufrirán.
Escriba a James Mackintosh a james.mackintosh@wsj.com